24年3月までの1年間のNFP下方修正、2009年以降で最大

「数字は嘘をつかないが、嘘つきは数字を使う」――米国の大作家、マーク・トウェインの言葉だ。
米雇用統計・非農業部門就労者数（NFP）と言えば、2023年以降、18回のうち15回も下方修正されてきただけに、この言葉が重く響いてくる。

米労働統計局は8月21日に発表したNFPの年次基準改定は、統計の信憑性にさらなる疑念をもたせたに違いない。
2023年4月から2024年3月までの1年間にわたるNFPの増加幅は、当初の数字から81.8万人も下方修正された。
年次基準改定は、州の失業保険料支払いのデータに基づく四半期毎の雇用・賃金国勢調査（QCEW）の第1四半期分が用いられるが、6月公表時点で月平均6万人の下方修正が見込まれていた。
これを受け、ゴールドマン・サックスは下方修正幅の予想レンジを60万人～100万人と予想。
保守系金融情報サイトのゼロヘッジは最大100万人と報じており、想定の範囲内だったと言えよう。

チャート：年次基準改定により、24年3月まで1年間のNFPは81.8万人の下方修正

とはいえ、これまでの当該期間のNFPの増加幅が290万人のところ、年次基準改定を受け208.2万人に下方修正された。
結果、2024年3月までのNFPは1億7,288万人となり、当初の1億8,106万人を0.5％下回る。
米労働統計局によれば、過去10年間の平均は0.1％上回ってきたため、かなり大きな下方修正となる。
実際、米経済金融局CNBCのFedウォッチャーであるスティーブ・リースマン記者は、リーマン・ショック直撃後まもない2009年以来で最大の下方修正幅と伝えていた。

部門・業種別の詳細をみると、下方修正を主導したのは民間で81.9万人に及んだ。
政府は逆に0.1万人増の上方修正となる。
民間の13業種のうち、9業種で従来の水準から引き下げられた。
最も大きな下方修正は、2023年を中心にリストラが進んだソフトウェアなどを含む専門サービスで35.8万人、続いて娯楽・宿泊が15.0万人、小売は12.9万人、製造業は11.5万人など。
一方で、上方修正幅が最も大きかった業種はNFPの増加をけん引する教育・健康で8.7万人、続いて輸送・倉庫が5.6万人、その他サービスが2.1万人、公益も0.17万人となった。

チャート：業種別の改定幅

月平均の雇用増加幅、失業率上昇を示唆

今回の年次基準改定を受け、月平均の雇用増は従来の24.2万人増から、17.4万人増へ下方修正となる。
単にこの数字だけをみれば、NFPは2桁の増加ペースを維持しているため、米労働市場が大幅に悪化したようには見えない。

しかし、忘れてならないのは、バイデン政権下での移民の急増だ。
米議会予算局は、2021～26年の間に860万人増加すると予測。
サンフランシスコ（SF）連銀は6月、これを基に失業率を押し上げも押し下げもしない、いわゆる中立的な雇用の増加幅が20万人から最大23万人と推計、移民急増前の7万～10万人のペースを大きく上回る見通しを示した。
失業率を上昇させないハードルが上がったことになる。

画像：SF連銀の推計、赤い線がCBOの予想に基づく中立的な雇用増加ペース （出所：SF連銀）

実際、これらの推計は米雇用統計の失業率の上昇と整合的だ。
失業率は6月に4.1％、7月に4.3％上昇したが、NFPは速報値ベースで6月に20.6万人増、7月に11.4万人増でもそれぞれ失業率が前月から6月に0.1ポイント、7月に至っては0.2ポイントも上昇していた。

以上を踏まえれば、9月17～18日開催の米連邦公開市場委員会（FOMC）では、①少なくとも0.25％の利下げ、②経済・金利見通し（SEP）の下方修正、失業率については悲観的な方向への修正――がメインシナリオとなりそうだ。

SEPの6月版は、インフレ指標を受けタカ派に転じていたほか、米労働市場の減速局面にもかかわらず2024年の失業率予想を4.0％と楽観的な水準を維持していた。
年内1回の利下げを示唆したFF金利見通しと合わせ、これまでより悲観的なシナリオへの修正が必至となる。

チャート：6月FOMCでの経済・金利見通し

パウエルFRB議長、0.5％利下げの柔軟性を確保か

想定の範囲内だったとはいえ、リーマン・ショック以来の大きさとなったNFPの下方修正を受け、パウエルFRB議長がは8月23日に行うジャクソンホール会合での基調講演にて、利下げの地均しを行うのだろう。
ただ、9月6日に米8月雇用統計の発表を予定するため、利下げ幅の柔軟性を確保するに違いない。

7月FOMC後の会見で、パウエルFRB議長は「さらなる労働市場の冷え込みを避けたい」と言及した。
さらに、0.5％利下げをめぐる質問で、パウエル議長はFRB当局者が望むものではないと述べたが「より深刻な景気後退のようなものがあれば…それに対応する方針だ」と明言。
ITバブル崩壊後の2001年1月と、サブプライム危機の最中にあった2007年9月の利下げ開始時は0.5％だったため、一部の市場関係者が大幅利下げが期待するが、その道筋を残したと言えよう。
足元、FF金利先物市場では9月と11月は0.25％利下げ予想が優勢だが、12月は小幅に0.5%利下げ織り込み度が44.2％と最も高く、年内の大幅利下げ余地を見込む。

共和党大統領候補のトランプ氏は、NFPの大幅下方修正を受け「とてつもないスキャンダルだ…ハリス・バイデン政権は、アメリカに与えた経済的破滅の真相を隠すために、雇用統計を不正に操作していたことが発覚した…NFPを81.8万人分も水増していた！」と猛批判した。
パウエルFRB議長としては、0.5％利下げに踏み切れば、米大統領選前に民主党側に忖度したとも受け止められかねず、厳しい政策の舵取りが迫られよう。

なお、8月発表の年次基準改定は、暫定値だ。
年明け2月に発表の米1月雇用統計で、起業や廃業による雇用の増減の実態が取り込まれる。
ブルームバーグは6月、起業や廃業のモデル（birth-dearh model）が2023年下半期の廃業による雇用減少を反映していないとして、NFPの73万人の下方修正を見込んでいた。
仮に現水準からもう一段の下方修正となれば、市場が利下げを催促してもおかしくない。
同時に、米雇用統計をめぐる数字への信頼性も低下してしまうのだろう。

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